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此外，在股票投资收益率战胜其他投资品种的这70年间，曾经发生过40次超过10％的大跌。这40次大跌中，有13次属于令人恐怖的暴跌，跌幅超过33％，其中之一就是有史以来最大的暴跌，1929~1933年的股市大崩盘。
我相信，1929年股市大崩盘给人们留下的痛苦记忆如此惨重，远远超过了其他因素的作用，使数以百万的投资者从此远离股市，转而投向债券市场和货币市场。尽管过了60年，但这场超级大股灾仍然使人们对股票市场充满恐惧，甚至包括我们这一代在1929年时还没有出生的人也闻股色变。
如果说，远离股市是由于投资者患上了一种股市大崩盘后的创伤综合症，那么为此付出的经济代价也太高了。所有那些把钱投资于债券、货币市场、储蓄账户和定期存单以躲避下一次股市大崩盘的投资者，他们60年远离股市所错过的投资回报，再加上通货膨胀导致的货币贬值，所有这些由于拒绝投资股票而产生的财富损失，要比即使发生他们所经历过的最严重的股市大崩盘造成的财富损失都要大得多。
因为在1929年那次著名的股市大崩盘之后，经济大萧条接踵而来，于是人们就把股市崩盘和经济崩溃联系在一起。至今我们仍然相信，股市崩盘将会引发经济崩溃。这种错误观念在公众心目中一直根深蒂固，尽管后来事实证明并非如此。比如，1972年的股市暴跌程度完全可以与1929年股市大崩盘相提并论，非常严重（业绩优异的风味快餐连锁店公司塔科贝尔（TacoBell）公司的股价从15美元跌到只有1美元！），但是却并没有引发经济崩溃。1987年的股市暴跌也没有经济崩溃。
周末焦虑症（7）
也许未来还会有更大的股市暴跌，但是既然我根本无法预测何时会发生股市暴跌，而且据我所知，和我一起参加巴伦投资圆桌会议的其他投资专家们也无法预测，那么何以幻想我们每个人都能够提前做好准备免受暴跌之灾呢？在过去70多年历史上发生的40次股市暴跌中，即使其中39次我提前预测到，而且在暴跌前卖掉了所有的股票，我最后也会后悔万分的。因为即使是跌幅最大的那次股灾，股价最终也涨回来了，而且涨得更高。
股市下跌没什么好惊讶的，这种事情总是一次又一次发生，就像明尼苏达州的寒冬一次又一次来临一样，只不过是很平常的事情而已。如果你生活在气候寒冷的地带，你早就习以为常，事先早就预计到会有气温下降到能结冰的时候，那么当室外温度降到低于零度时，你肯定不会恐慌地认为下一个冰河时代就要来了。而你会穿上皮大衣，在人行道上撒些盐，防止结冰，就一切搞定了，你会这样安慰自己—冬天来了，夏季还会远吗？到那时天气又会暖和起来的！
成功的选股者和股市下跌的关系，就像明尼苏达州的居民和寒冷天气的关系一样。你知道股市大跌总会发生，也为安然度过股市大跌事前做好了准备。如果你看好的随其他股票一起大跌了，你就会迅速抓住机会趁低更多地买入。
1987年股市暴跌之后，道琼斯指数曾经一天之内下跌了508点，那些投资专家们异口同声地预测股市要崩溃了，但是事后证明，尽管道琼斯指数暴跌1000点之多（从8月份指数最高点计算跌幅高达33％），也没有像人们预料的那样股市末日来临。这只不过是一次正常的股市调整而已，尽管调整幅度非常大，但也只不过是20世纪13次跌幅超过33％的股市调整中的最近一次而已。
从此之后，虽然又发生过一次跌幅超过10％的股市大跌，也不过是历史上第41次而已，或者这样说，即使这次是一次跌幅超过33％的股市大跌，也不过是历史上第14次而已，没有什么好大惊小怪的。在麦哲伦基金年报中，我经常提醒投资者，这种股市回调不可避免，总会发生的，千万不要恐慌。
每当股市大跌，我对未来忧虑之时，我就会回忆过去历史上发生过40次股市大跌这一事实，来安抚自己那颗有些恐惧的心，我告诉自己，股市大跌其实是好事，让我们又有一次好机会，以很低的价格买入那些很优秀的公司股票。
战胜华尔街 第三章
基金选择之道（1）
人们之所以投资共同基金，是因为这样就可以免除自己进行投资决策的种种烦忧了。因为有基金经理管理，投资者再也不用自己来选股了，但是投资基金也有新的烦恼—现在是不用考虑选什么股票了，但却得考虑选什么基金！根据最新统计，截止到1992年底，美国基金总数高达3 565家、，其中1 266家是股票基金，1 457家为债券和收入基金，566家是应税货币市场基金，276家是短期市政债券基金。而在1976年，美国仅有452家基金，其中278家是股票基金。
基金层出不穷、蓬勃发展的步伐没有任何停止的迹象。基金品种日益增多，有全国性基金和地区性基金，有对冲基金和行业基金，有价值基金和成长基金，有单一基金和混合基金，也有反向基金和指数基金，甚至还有专门投资基金的基金。不久我们或许还可以看到全能基金以及投资于基金的基金的基金。你问华尔街上所有基金公司的最新的紧急情况指南是什么？就是为了避免公司盈利突然下降，再发行一家新基金！
目前，我们已经跨越了美国基金业历史发展道路上的一个重要的里程碑：基金数量的总和已经超过了纽约交易所和美国证券交易所上市的股票数量的总和。如果考虑到上市公司中有328家实际上也是基金（参见本章关于的介绍），基金数量超过股票数量的程度就会更加显著。在基金多得让人眼花缭乱的情况下，我们应该如何选择合适的基金进行投资呢·
设计投资组合
两年前，美国新英格兰地区一些业绩不佳的投资者，就向我们提出了如何设计投资组合的问题。我在前面说过，我们几个投资专家受一个非盈利机构之邀，帮助他们重新设计过投资组合。和其他非盈利机构差不多，这家机构也是不断需要更多的资金。他们的投资，多年来都是由一位基金经理负责，资金分别投资于债券和股票，和大多数投资者没什么两样。
在我们向这家机构建议如何调整投资组合的过程中，所必须面对的问题，和一般投资者调整投资组合时所面对的问题完全一样。
第一个问题，我们需要确定债券和股票在投资组合中所占的比例是否必须改变。这个问题很有趣。在所有的投资决策中，最初对追求增值的股票与追求稳定收入的债券的组合比例分配决策，对于一个家庭未来能够拥有多少财富影响最为深远。
对我自己的家庭而言，我开始变得比过去稍微加重了债券投资，因为我现在退休后就没有薪水了，所以需要投资更多的债券以保证稳定的收入才行。不过我仍然把大部分资产投资在股票上。然而现在大部分投资者的投资错误在于，在追求稳定收入的债券上投资太多，在追求资本增值的股票上投资太少。现在这个问题变得更加严重。1980年美国共同基金投资者中，选择股票型基金的有69％，可是到1990年时反而下降到只有43％。如今全美共同基金总的资产规模中债券及货币市场基金所占的比例高达75％左右。
投资者越来越喜欢债券，对政府当然是好事一桩，因为政府需要永不停步地发行国债以筹集资金弥补财政预算赤字。可是债券对投资者的未来财富增长并不是什么好事，他们本来应该去买股票才对！我在引言中早说过了，股票投资收益率比债券高得多，过去70年来股票平均每年投资收益率达10。3％，而长期国债投资收益率只有4。8％。
股票投资收益率远远高于债券的原因显而易见。随着上市公司规模越来越大，盈利越来越多，作为股东分享到的利润也就越来越多，得到的股息也随之增长。由于股息是决定公司股票价格的一个非常重要的因素，因此如果拥有一个在10年或者20年股息持续增长的股票组成的一个投资组合，你想不赚钱都
很难。
1991年出版的《穆迪上市公司股利手册》（Moody誷 Handbook of Dividend Achievers）是我最喜爱的枕边书，上面就罗列出了这种股利持续增长的公司。从这本书中我了解到：有134家上市公司保持了20年股利连续增长的纪录，还有362家公司保持了10年股利连续增长的纪录。因此，一种简单的投资策略就是，从穆迪上市公司股利排行榜中挑选股票，只要这些公司的股利持续保持增长，就尽可能长期持有。普特南基金管理公司的普特南股利增长基金（Putnam Dividend Growth）就是坚持这种根据股利增长情况进行选股的投资。
基金选择之道（2）
上市公司经常定期提高股利来回报股票持有人，与此相反，即使追溯到文艺复兴时期的美第奇家族（Medicis）时代，历史上从来没有一家公司会主动提高利息来回报债券持有者。债券持有人从来不会得到像股票持有人一样的待遇—被邀请参加年度股东大会；一边吃着点心，一边听着公司高管们汇报过去一年的经营业绩情况；然后提出问题让公司高管们予以回答。当债券发行人的业绩良好时，债券持有人也不会获得任何额外报酬。债券持有人最多能得到的只是归还他借给公司的本金，而本金的实际价值还会由于通货膨胀而缩水。
债券之所以如此广受欢迎的一个原因是，美国的大部分资产都是老年人持有的，而这些老年人倾向于依靠利息来维持生活。有收入能力的年轻人则被认为会将资金全部投资于，到年老时再转而依靠利息收入来维持生活。然而这种“年轻人适合买股票而年老人适合买债券”的投资原则早已经过时了，因为现代人的平均预期寿命比过去明显提高了。
如今，一个身体健康的62岁老人，预期寿命是82岁，他还能再活20年，因此他得准备未来20年的生活费用支出，而且还得再忍受20年的通货膨胀，眼看着他的积蓄的购买力由于通货膨胀而持续下降。那些本来指望靠债券和大额定期存单过上幸福晚年的老人，现在会发现这是根本不可能的。他们退休后还要承担未来20年的生活费用，要想维持原来的生活水平，他们必须投资一些成长股，使自己的资产组合保持一定的增值速度。否则，利率这么低，即使是拥有巨额资产组合的老年人也难以完全依靠利息来维持生活。
在这种情形下，全国的老年人都不得不问：“仅仅依靠持有大额可转让定期存单的3。5％的利率水平，我怎么能够维持生活？”
估算一下，一对退休夫妇的全部财产有50万美元，全部投入到大额存单或短期债券上，我们来看看结果会怎样。如果利率下降，他们不得不将到期存单按新的较低利率续存，他们的利息收入就会急剧下降；如果利率上升，他们的利息收入上升，但是由于通货膨胀率也会上升，他们利息收入的购买力也会相应缩水。
如果他们将50万美元的全部资产都投资于利率为7％的债券，他们每年能够获得35 000美元的稳定利息收入。但是如果通货膨胀水平为5％的话，这35 000美元利息收入的购买力将在10年内缩水一半，15年内缩水2/3。
因此，他们退休后—早晚会有那么一天，这对普通的夫妇可能被迫取消一些外出旅行，或者将不得不在利息收入以外再动用一些本金以支付生活费用。但本金减少了，就意味着未来利息收入会减少，计划留给孩子们的遗产也会减少。除了非常富有的家庭，不投资股票，根本不可能长久维持高质量的晚年生活水平。
显然，投资股票的资金数量，取决于投资者手里有多少钱可以用于股票投资以及未来过多久他们需要收回这笔资金进行消费。我的建议是，在投资组合中，最大限度地增加股票投资的比例。
我对这家非盈利机构提出了同样的投资建议。在此之前，在他们的投资组合中，股票投资和债券投资各占一半比例。债券部分（投资于5~6年期限的债券）的收益率是9％，而股票部分的股息率是3％，因此整个投资组合总的投资收益率为6％。
正常情况下，债券都是被持有到期，并按票面值收回本金。因此，占投资组合一半的债券投资根本没有什么成长性。占投资组合另一半的股票投资部分除了3％的股息率之外，预期每年增值8％。
（从历史上来看，股票的年平均投资收益率大约是11％，其中，3％来自于股息，另外8％来自于股价上涨。当然，股价上涨最主要的原因是公司不断地提高股息水平，这使得股票更具有投资价值。）
由于占资产组合一半的股票投资每年增值8％，占投资组合另一半的债券投资根本没有什么升值，因此整个资产组合只具有4％的年增长率，而这仅能够抵消通货膨胀率而已。
基金选择之道（3）
如果我们对资产组合进行调整，情况会怎样呢？持有更多的股票，持有更少的债券。在最初的几年内，这个非盈利机构将会暂时牺牲一些收入，但是，股票价值的长期增长以及股票股利收入的大幅增长，将远远超过这些短期的损失。调整投资组合中股票和债券的比重后，资本增值会提高，现金收入会减少，详细情况请见表3…1。鲍伯·贝克威特（Bob Beckwitt）按照我的要求计算了这些数据，他后来成了富达资产管理者基金（Fidelity Asset Manager Fund）的基金经理，投资业绩相当出色。
表3…1 与债券的相对优势
年末债券价值 债券收入 年末股票价值 股票收入 总收入 年末资产总值
方案一 第1年 10 000 700 — — 700 10 000
100％债券 第2年 10 000 700 — — 700 10 000
第10年 10 000 700 — — 700 10 000
第20年 10 000 700 — — 700 10 000
20年总共 10 000 14 000 — — 14 000 10 000
方案二① 第1年 5 000 350 5 400 150 500 10 400
50％债券， 第2年 5 200 364 5 616 162 526 10 816
50％股票 第10年 7 117 498 7 686 300 798 14 803
第20年 10 534 737 11 377 647 1 384 21 911
20年总共 10 534 10 422 11 377 6 864 17 286 21 911
方案三 第1年 — — 10 800 300 300 10 800
100％股票 第2年 — — 11 664 324 324 11 664
第10年 — — 21 589 600 600 21 589
第20年 — — 46 610 1 295 1 295 46 610
20年总共 — — 46 610 13 729 13 729 46 610
① 为了保持债券与股票50/50的比率，必须定期调整投资组合，即追加资金必须不断投资于债券以与不断增值的股票平衡。
贝克威特是我们公司的数量分析专家之一。这些数量分析专家思考问题的方式非常复杂，他们所使用的概念根本不是我们大多数线性思维的人所能理解的，他们说的话也只有那些同行才听得懂。但贝克威特最为难能可贵的是，他随时可以跳出数理分析的专业语言模式，用普通的语言和我们这些普通人进行交流沟通。
贝克威特在表中分析了3种投资方案，每种方案都是投资10 000美元，债券利率为7％，股票股息率为3％，股价每年增值8％。
第一种方案是，10 000美元全部投资于债券，20年后共获得利息收入14 000万美元，并收回10 000美元本金。
第二种方案是，股票和债券各投资5 000美元，20年后债券利息收入为
10 422美元，股票股息收入6 864美元，期末投资组合资产总值为21 911美元。
第三种方案是，10 000美元全部投资于股票，20年后股票股息收入为13 729美元，再加上股价增值，期末投资组合资产总值为46 610美元。
由于股票股息收入不断增加，到最后全部投资于股票的股息收入会比全部投资于债券的利息收入还要多。因此20年后第二种方案的固定收益，比第一种方案全部投资于债券的固定收益还要多3 286美元。而在第三种方案中，投资者全部投资于股票在固定收益方面只比第一种方案只减少了271美元，但换来20年的股价巨大增值。
若再进一步深入分析，你会发现即使需要固定收益，也没有必要购买债券。这是一个相当激进的结论，来自于贝克威特根据我的要求进行的另一套分析资料，具体结果请见表3…2。
表3…2 100％投资于股票的策略
假定期初股息率为3％，其后股息和股票价格以每年8％的速度增长，每年投资者最低生活消费支出为7 000美元。 （单位：美元）
年限 年初股票价值 股息收入 年末股票价值 消费支出 年末资产价值
1 100 000 3 000 108 000 7 000 104 000
基金选择之�