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有了在第一波士顿的经历，我几乎已经算是个拉丁美洲衍生产品的老手了。摩根士丹利已经在拉丁美洲衍生产品市场上占据了支配性地位，现在又雇用了我和另外一个经理来扩展公司的业务，所以拉丁美洲债券很快成为交易厅中最重要的组成部分。稻草人被任命为拉丁美洲衍生产品业务的主管。
我应该花点儿时间描述一下交易厅的布局和等级系统，这样你就会了解拉丁美洲衍生产品的位置。它可能比你想像的重要得多。
在交易厅，一个团队的权力主要取决于它的赚钱能力。过去几年间，华尔街最令人向往的工作一直是在衍生产品部，这些团队一般都是交易厅的统治者。总的来说，如果你不在衍生产品部工作的话，那么，离政府债券交易——债券交易厅的核心——越近越好。政府债券交易的四周是中等的工作，包括外汇、按揭债券和公司债券交易。不那么令人向往的工作甚至可能进不了交易厅里。股票经纪不怎么样，私人客户就更差了。最差的工作之一，举个例子来说，是在费城销售货币市场产品，假如公司在费城的分公司还没有关闭的话。
所有的工作里面最差的要数市政债券部了。市政债是由市政府、州政府或者其他地方政府机构发行，用来支付公路、教育、排水以及诸如此类支出的债券，通常享有税收豁免待遇。市政债券部是交易厅的死水，投资银行的荒地。我在参加第一波士顿培训计划考试前曾被告知：“你最好考得好一点，不然的话……”我很清楚，“不然的话”意味着“不然的话，你就会落到市政债券部”。
幸运的是，我并没有落到市政债券部。我的领域——新兴市场，临近交易厅等级体制的顶端。你可能知道何为新兴市场，但你不知道，它是华尔街营销的有效例证。债券经纪很善于为高风险的债券取迷惑性的名字，以使它们显得更具吸引力。例子之一就是 80 年代难听的“垃圾债券”，现在已经被委婉地改称为高收益债券。另一个例子就是新兴市场。
像墨西哥、巴西、尼日利亚这样的所谓“第三世界”国家发行的债券曾被称为“第三世
界债券”，直到发生了第三世界债务危机。那时候，它们被更确切地叫做废物。危机之后，美国的商业银行积压了数十亿美元的这类债券，急于脱手，不幸的是，却没有买家。
80 年代后期，美国财政部长尼古拉斯布拉迪发起了一项计划，把这些废物和有价值的美国债券混合起来，制造出一种更具吸引力的重整过的第三世界债券，希望能够吸引买家。布拉迪“谦虚”地把这种混合债券命名为布拉迪债券。可惜的是，仅靠布拉迪的名字难以说服投资者，布拉迪债券市场陷入了一潭死水。
整个市场需要一个新的、性感动人的名字。第三世界债券经纪有不少点子。首先是“欠发达国家”（Less Developed Countries）债券，但是“欠发达”的暗示太过负面。后来他们又尝试了“LDC”，希望潜在投资者忘掉 L 代表“欠”。然而，这一尝试也失败了。不论结果如何，这一举措要先于肯塔基炸鸡改名为“KFC”的创举。今天的快餐消费者能被欺骗，80年代的投资者却不能。
接着，经纪们又用了“发展中国家”债券，他们几乎成功了，不过还是和“欠发达”太接近了一点。最终，一个别有创意的经纪建议用“新兴市场”。每个人都兴奋地表示赞同，华尔街所有公司的部门都被重新命名。例如，在第一波士顿，我的部门改称“新兴国家资本市场部”，后来，在整个公司改名为“瑞银第一波士顿”的精神鼓舞下，经过大量的争吵和紧张地投票，又改称更简洁的“新兴市场部”。大部分其他银行简单地称这一领域为新兴市场。
没有人清楚“新兴”到底意味着什么，抑或这些市场如何兴起。尽管如此，它听起来好极了，更何况，它有助于掩盖事实——投资者买的新兴市场债券实际上可能是一笔从 19 世纪以来一直没付过利息的秘鲁贷款。
我并没有打算要做新兴市场衍生产品这一行，我实际上也不是理所当然的人选。我不会说任何外语，也没有国际工作经验，而且我对最重要的新兴市场——拉丁美洲了解有限。实际上，我原本根本不知道新兴市场部的存在。我在第一波士顿面试时问一个考官，他认为哪个领域在未来几年会是最热门的，他说是“新兴市场”。于是我问人力资源经理我能否到这个部门面试——不管他们到底是干什么的。
有一个经理告诉我，只要告诉别人我是新兴市场专家，我就能成为新兴市场专家，我可以随着时间弥补我的缺陷。令人惊异的是，这竟然是真的。这是我得到过的最好的忠告。在这一行做了很短的一段时间后，就连摩根士丹利衍生产品部的人，包括稻草人，都认为我是新兴市场衍生产品的权威。我不打算阻止他们。只要新兴市场，尤其是拉丁美洲继续保持强势，我喜欢我在那里的位置。
1994 年之前，摩根士丹利在墨西哥的衍生产品业务主要是向美国机构销售墨西哥政府债券。这一策略制造了数百万美元的利润，而且仍然有很大的市场。但是现在，如果想主导所有的新兴市场衍生产品业务，就需要加速前进了。
那时候，很多美国银行都把墨西哥银行看成装满现金的礼品包，急于将其打开。几十年来，墨西哥一直对国有银行实行保护，使其免受外资竞争的威胁。墨西哥政府自 1992 年起开始私有化银行系统，但还是只允许墨西哥人控制银行，继续对外资实施严格的限制。就在美国集结了军队防止非法移民流入的同时，墨西哥建立了自己的，更加有效的银行业边境巡逻队。墨西哥农民越境到美国要比美国银行越境到墨西哥容易多了。尽管如此，美国银行知道如果它们能突破这一层保护壳，就可以获得数十亿美元的利润。墨西哥市场利润如此丰厚的原因之一是，墨西哥政府允许二三十家本地银行收取巨额利息，从而保持极高的利润率。墨西哥当局还禁止外国银行 除了花旗银行，唯一活跃在墨西哥的外国银行 从事墨西哥比索贷款和其他本币业务。外汇和证券交易业务也被禁止。结果就是墨西哥银行的狂欢节：墨西哥的银行是世界上最低效的银行之一，最富有墨西哥人却是银行家。
唯一试图打倒高利润的墨西哥银行的美国银行是花旗银行，就连它也惨遭失败。自二十年代来，花旗银行一直是墨西哥最大的美国银行，但它在墨西哥全国只有八百个雇员和六家分行，最大的成绩是引进了大来信用卡。八十年代的墨西哥债务危机对花旗银行的残酷影响比任何其他美国银行都大，而它对百万美元的墨西哥债务重组计划的反应，就和在墨西哥喝了自来水的旅游者的反应相仿。1992 年后，政府管制多少有些放松，甚至花旗银行也在最近设法消化了投到墨西哥的八十八亿美元海外投资。但是，花旗银行令人不快的经历也使不少美国银行倒了胃口。
包括稻草人在内的衍生产品部经纪都认为，花旗银行和其他银行进入墨西哥市场的方式和角度错了。我们不认为墨西哥银行是准备好的现金礼包。这些银行不是我们的敌人，就算它们确实是礼包，也还远远没有装满。多年的暴利已经养肥了墨西哥银行，但是最近的变化，包括《北美自由贸易协定》，使得在墨西哥攫取银行业暴利的竞争加剧了。
我们的计划是把这些银行再喂肥一些。如果它们觉得饿，我们就喂它，而不是打它。通往墨西哥银行钱包的捷径是通过它的胃。该喂它们什么好呢？显然应该是高利润率、大剂量的东西。我们想赚尽可能多的钱。它还应该使人上瘾，这样这些银行就会贪吃无厌。一旦它们吃到胀起来，一口也咽不下去的时候，打倒它们就轻而易举。那时候，在适当的时机轻轻一推，就能使臃肿的墨西哥银行系统轰然倒下。
到 1994 年的时候，摩根士丹利已经准备好喂给墨西哥银行任何东西。上一年，在成功
的完成了第一笔〃PLUS 票据〃交易之后，摩根士丹利已达到了传奇般的地位。〃PLUS〃是另一个简称，代表比索连结美元保证票据 。1993 年 3 月以来，PLUS 票据一直在墨西哥热销。PLUS 票据是美元计价、美元支付的墨西哥衍生产品，它向墨西哥银行和美国投资者提供了它们从来未曾想到过的可能性。
公司的第一笔墨西哥衍生产品交易 五亿美元的 PLUS 资本有限公司，在市场上被称为 PLUS 第一期 是突破性的，在无数个专题讨论会上被称为几乎完美无缺的衍生产品交易。尽管这笔交易似乎对于普通投资者来说太难懂了，实际上不是的。如果你在过去五年持有过共同基金，特别是进行国际投资的那种，很可能你也持有了这笔墨西哥票据或类似的东西。
PLUS 第一期的传奇故事是从 1993 年初开始的。当时，墨西哥国民银行 它在墨西哥的地位相当于花旗银行在美国的地位 向美国的几家投资银行询问，能否把一些已减值又欠缺流动性的通胀连结债券从资产负债表中除掉，但又不能真的将其卖出。那是个困难的要求。墨西哥国民银行想把债券变现，这样就可以投资其他资产；但是它又不想卖掉债券，因为这样做的话它就要记录亏损。
这些通胀连结债券在市场上被称为调节债，是墨西哥政府的比索债券。债券的支付以墨西哥生活成本指数为标准，根据通货膨胀率进行调节，方法就象美国社会保障金的支付和美国消费价格指数挂钩一样。根据墨西哥中央银行公布的通胀指数，调节债的本金每隔十三个星期按照公式增加一次。当墨西哥的通胀率超过百分之百时，调节债似乎是个好主意。但是到了 1993 年，通胀率已经接近单位数，很少再有投资者 甚至包括墨西哥国民银行 愿意继续持有调节债了。
看起来，墨西哥国民银行想做一件不可能的事：向市场出售没人买的债券，而且不公开承认它要卖出这些债券。墨西哥国民银行的资深副总裁，杰拉尔多瓦格斯（在摩根士丹利他被称为〃刀锋战士〃，因为他在开会时也戴着深色太阳镜）说，很久以来墨西哥国民银行一直在寻找能够完成调节债交易的美国银行，但是得到的答复总是〃这个想法无论如何都无法实现〃。华尔街的所有衍生产品部中，只有摩根士丹利的 DPG 声称能够完成这项不能完成的任务。
摩根士丹利有大约五十个董事声称是 PLUS 票据的功臣 这要看你问谁了。其中的一个在抢功的时候动作很快，而且公平的说，确实功不可没。他就是马歇尔萨兰特。萨兰特，还有他巧妙的左臂图表法，通过解决墨西哥国民银行这样的难题，在摩根士丹利建立了一个衍生产品王国。萨兰特靠他的计算器、铅笔和详细具体的衍生产品技术知识独步交易厅。在
充满乏味衍生产品经纪的世界里，萨兰特是国王。但是，在墨西哥国民银行的交易中，就连萨兰特和他的部队也面临着重大的阻碍。首先是说服投资者购买调节债。墨西哥买家是不可能的了，他们和墨西哥国民银行一样，只想摆脱这种债券的负担。很多欧洲买家都对拉丁美洲心存疑虑，不愿承担墨西哥主权风险。尽管有些美国和亚洲买家对墨西哥有兴趣，可是他们需要的是投资等级的债券（BBB 级以上），而且是以美元计值的。不幸的是，这两种特性没有共存性。所有的墨西哥投资等级债券，包括调节债，都是以比索计值的；所有墨西哥美元债券都在投资等级以下。要向美国买家销售墨西哥债券，萨兰特和他率领的〃火箭科学家〃需要找到墨西哥债券的圣杯：投资等级的美元墨西哥债券。这是一个难度很大的挑战，但是如果 DPG 能够创造出这样一种债券，就能建立一个数十亿美元的全新市场。
现实中不存在这样的债券事出有因。主权债券的评级一般是根据债券的票面计值货币。和很多国家一样，墨西哥通过各种货币举债，包括墨西哥比索和美元。墨西哥的比索信用级别高是因为它可以发行更多的比索偿还比索债务。另一方面，它的美元信用级别低是因为它要靠制造硬通货来偿还美元债务，墨西哥不能发行美元。对于墨西哥来说，偿还比索要比偿还美元容易得多，因此投资者相信墨西哥更愿意偿还比索债务。信用评级机构也知道，而且正确地知道，墨西哥脆弱的经济可能无法创造出足够的硬通货来偿还不断增加的巨额美元债务。结果，墨西哥的比索债券被评为相当高的 AA…级，仅次于很多美国大公司的 AA 级和美国政府的 AAA 级。于此形成鲜明对比的是它的美元债券被评为投资等级以下的 BB 级，即垃圾债券等级。
我时而会怀疑这些评级的准确性，但是美国投资者虔诚的遵循这些评级。DPG 的经纪们知道很多美国买家按规定只能购买投资等级的美元债券，但这样的债券当时在墨西哥不存在。他们还知道很多美国买家看好墨西哥，而且急于购买墨西哥债券。这有助于他们把焦点集中在墨西哥国民银行的问题上。如果 DPG 能够创造出美国投资者能买的，以调节债为支持的墨西哥衍生产品，那么不管风险高低，美国投资者都会买。我们并不是唯一持这种观点的人。文森特贝里，BEA 公司（一家纽约的资产管理公司，管理着三十亿美元的拉丁美洲基金）的投资组合经理也说过，拉丁美洲衍生产品的销售〃主要是面向那些由于投资指引的限制不能投资于实际证券的人〃。
DPG 需要一点儿魔法，一点儿金融炼金术，来创造这种新的衍生产品。首先是要把调节债分成两部分。最基本的方法是成立一家新公司，买下调节债，然后通过这家公司发行两种和调节债相连结的新证券。为了避免触怒墨西哥和美国的监管当局，摩根士丹利决定在阳光明媚的百慕大注册新公司。百慕大是著名的非法金融活动和洗钱的天堂。最初是毒品交易
商，然后是黑手党，如今是包括摩根士丹利在内的投资银行。八十年代和德克塞尔同床把摩根士丹利推上了一条下坡路，现在，公司在百慕大活动，行为就和暴徒一样。
百慕大可以保护 DPG，但这是有代价的。DPG 要遵守百慕大的游戏规则。首先，摩根士丹利雇用了几个颇具政治关系网的百慕大律师来成立公司。这些律师将作为董事会成员，在公司发行特种债券时提供关键的政界关系。接着，为了避免不利的税收影响，摩根士丹利需要找一个合适的慈善机构认购公司的股票。百慕大法律要求新公司的所有者是合格的免税实体。好在摩根士丹利找到了资本信托，一个百慕大慈善信托机构，它的受益人是百慕大女子高中和萨尔图斯语法学校。摩根士丹利将通过投资者支付这个信托机构一万二千美元，用以购买公司的股票。
最后，新成立的公司必须得到百慕大金融管理局的许可，发行以调节债为支持的十五亿美元债券。一万二千美元的股票只是为了满足百慕大的技术要求而发行的。摩根士丹利真正计划卖给投资者的，是新公司的债券，而不是股票。为了获得发行债券的许可，摩根士丹利 再次通过投资者 承诺每年向百慕大政府支付一千六百美元。从局外人的角度来看，这笔钱似乎是回扣。从头至尾，摩根士丹利的行为和寻求合适的避税天堂洗钱的毒枭几乎没有区别。实际上，那年的晚些时候，PBS 电视台的第一线节目揭露了洗钱者和华尔街是如何利用离岸避税天堂的（我和稻草人讨论过这个节目，他说这种相提并论使他感到荣幸）。摩根士丹利用和贩毒者完全相同的步骤规避了美国监管当局，两者唯一的实际区别是那一万二千美元的毒品交易收入很少流入造福百慕大女学生的慈善机构。
百慕大的监管细节解决之后，摩根士丹利需要安排至少一个信用评级机构对百慕大公司的债券进行评级，使之成为投资等级债券。市场上有两个主要的评级机构，穆迪投资者服务公司和标准普尔，以及无数二流机构。我总觉得穆迪的分析师比其他机构的分析师更聪明，也更有创意。但是，当你确实需要信用评级的时候，除了标准普尔（简称标普）之外别无它选。
你可能觉得奇怪，私人机构居然可以花钱来买信用评级。大多数人都以为信用评级机构是坚持原则的，而且也是准确的，标普尤其是无可指摘的，因为它至少部分对联邦政府负责。当然，标普和穆迪投资者服务公司是美国名列前茅的两家信用评级机构，证券交易委员会也把它们各自作为〃国家认可的统计评级组织〃监管。然而，事实的另一面是，尽管评级机构过去提供债券信息而不向发行人收取费用，时至今日情况早就变了 最近二十年来，这些机构一直�