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量增长率的显著减缓必定是扩张的制约因素，而存量的减少则是加剧紧缩的因素。尽
管在绝对数量上减少的规模并不大，但也是我们所记录的数据中的第三大周期性缩减，
仅次于 〃#；…—〃#；〃 年和 〃#；#—〃# 年的减少。
货币存量上升后经济开始复苏。〃#& 年 （ 月至 〃#％〃 年 （ 月的三年间货币存量年
连续增长率上升到 ’） &＋ 、〃） 〃＋ 和 〃；） 〃＋ ，仍然主要是因为黄金的持续流入，尽管存款
准备金要求的提高造成了直至 〃#％… 年间存款 准备比率的持续降低。慕尼黑事件和欧
洲战争的爆发是决定那些年美国货币存量的主要因素，就如 〃#％—〃#（ 年间希特勒和
淘金狂潮事件带来的影响一样。其他因素无疑有助于复苏的发生和其步伐，但货币存
量的快速增长是阻碍经济复苏最主要的因素。
〃#—〃#（ 年间和 〃#&—〃#％〃 年间的扩张期内货币存量的增长率非常高，使得高
失业率下有通货膨胀危险的观点更可信。失业率之所以如此之高，主要在于之前前所
未有的大衰退。平均而言，〃#；#—〃#％〃 年这 〃； 年间货币存量增长率低于每年 ；） 〃＋ ，实
际产出则低于每年 ；＋ ———均低于美国历史上的长期平均水平。〃#％〃 年，库 兹 涅 茨 内
含价格指数比 〃#；# 年 的 水 平 低 了 〃＋ ，批 发 价 格 大 约 比 〃#；# 年 低 &＋ ，尽 管 〃#％…—
〃#％〃 年间第一阶段战争繁荣期上升了 〃…＋ 。如果货币存量以 ；） *＋ 的平均水平稳定增
长，则这关键的十多 年 的 历 史 将 会 有 多 大 的 不 同，更 不 用 说 以 较 高 的 长 期 历 史 水 平 增
长，而不是先在 〃#；#—〃# 年间下降 〃 。 ，然后在 〃#—〃#％％ 年间翻倍。
！〃# 如果我们测算从 〃#（ 年 （ 月到 〃#’ 年 月的波峰以及到随后 〃#& 年 * 月的波谷的货币存 量 的 变 化，得
出的年连续增长率分别为 （） ＋ 和 / ；） #＋ 。
〃#〃
！#〃〃
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第 ！〃 章 ！ 第 二 次 世 界 大 战 时 期 的 通 货
膨胀
％！％ 年 ％ 月第二次世界大战（ 以下简称二战）在欧洲爆发，美国陷入通货膨胀。同
样，伴随着南北战争和第一次世界大战（ 以下简称一战）美国也曾发生过通货膨胀，但是
二战引发的通货膨胀持续了更长的时间。战争结束的 ％ 年后，也就是 ％&〃 年 〃 月，物价
达到了二战后的最高峰。在这 ％ 年间，批发物价上涨了 倍多，内含物价平减指数也几
乎翻了一番，货币存量增长了将近 ’ 倍，而名义收入则增长了 （ ） 倍还要多（ 见图 &））。
比较货币存 量 和 名 义 收 入 可 以 看 出，在 这 段 时 期，货 币 流 通 速 度 总 体 上 是 下 降 的。
％！％—％&’ 年，货币流通速度有所加快，但随后开始大幅下降，一直延续至 ％&* 年，从
％&* 年 到 ％&〃 年 基 本 是 缓 慢 上 升 的。 年 度 数 据 显 示，批 发 物 价 平 均 每 年 增 长
〃（ ’＋ ；内含物价平减指数增长 *（ ）＋ ；货币 存 量 增 长 ’（ ！＋ ；货 币 收 入 增 长 ；（ …＋ ；
实际收入增长 &（ ’＋ ；货币流 通 速 度 下 降 （ …＋ 。！ 可 以 看 出 这 些 指 标 的 变 化 幅 度 是
很显著的，但是货币存量的增长速度却比一战 期 间 要 稍 慢 一 些，大 约 是 南 北 战 争 时 期
增长 速 度 的 。 ’；价 格 的 上 升 速 度 还 不 到 一 战 期 间 该 速 度 的 ！ 。 ），仅 仅 是 南 北 战 争 期
！ 为了与一战时的数据 保 持 一 致，％&’—％&） 年 的 收 入 数 据 在 /0123456 的 净 国 民 收 入 的“ 国 家 保 障 版 本 ”
（ 见第五章脚注〃#）的基础上，根据库茨涅茨的估计进行了一些修正。
第 ！〃 章！ 第二次世界大战时期的通货膨胀
〃！#
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图 ！〃# ％&％—％！’ 年经济周期中扩张和紧缩阶段的货币存量、价格、
货币流通速度以及工业产量
注：阴影区域表示经济紧缩阶段，其他区域表示经济扩张阶段。
资料来源：工业产量的数据来源，同图 ％& 的注释；其他数据的来源，同图 &’。
美 国 货 币 史（！〃#—！％#&）
！ 〃#％&’（） *＋；&#（） #… &。％ /＋&％0 1&’&％；
！〃#
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间的 ％ & ！。！
与一战时期的状况类似，二战爆发伊始，批发物价出现了大幅度的上升。在之后约
一年的时间里，批发物价基本保持不变，一年后又恢复了上升的势头。与美国积极参战
时期相比，参战前和参战后的物价上升速度要快得多，至少从已知的各类指数来看是这
样的。一战时期的情况也是如此。同样与一战相类似的是，在战争的三个典型阶段，即
美国中立时期、积极 参 战 时 期 和 战 后 时 期，导 致 货 币 存 量 增 加 的 因 素 发 生 了 明 显 的 变
化。表 ’！ 记录了这三个阶段价格和货币存量的变动状况，以及引起货币存量变动的诸
因素。
表 ’（） ！％（％ 年 〃 月到 ！％*〃 年 〃 月期间三个不同阶段的价格和货币存量的
变化情况，以及引起货币存量变化的因素
阶段划分
美国中立时期 战争赤字时期 至战后的价格高峰时期 整个时期
％〃！〃 年
（ 月—
％〃）％ 年 ％％ 月
％〃）％ 年
％％ 月—
％〃）* 年 （ 月
％〃）％ 年
％％ 月—
％〃）＋ 年 ％ 月
％〃）* 年
（ 月—
％〃）（ 年 （ 月
％〃）＋ 年
％ 月—
％〃）（ 年 （ 月
％〃！〃 年
（ 月—
％〃）（ 年 （ 月
时间长度（ 月） ’； ）* *# ！＋ ！％ ％#（
变化率：
％… 批发物价 ’！ ％） ％＋ ** *！ ％％（
’… 货币存量 ’〃 ％#’ ％#； ％） ％％ ％〃；
！… 高能货币 ’〃 （# （！ ； * ％）〃
年变化率
）… 批发物价 〃 ） ） ％* ％＋ 〃
*… 货币存量 ％％ ％〃 ％（ ） ） ％’
＋… 高能货币 ％％ ％＋ ％* ’ ’ ％#
！ 关于价格和货币存量，三次战争之间的比较如下：
第二次世界大战 第一次世界大战 国内战争
战争爆发 ％〃！〃 年 〃 月。 ％〃％） 年 ； 月/ ％（＋％ 年 ） 月
物价顶峰 ％〃）（ 年 （ 月 ％〃’# 年 * 月 ％（＋* 年 ％ 月
年增长率
货币存量 ％’… ％ ％’… 〃 ’）… # 0
批发物价 （… ； ％*… ！ ’）… *
。 从 ％〃！〃 年 （ 月开始计算，见表 ’！。
/ 从 ％〃％） 年 ＋ 月开始计算，见表 ％＋。
0 从 ％（＋％ 年 ＋ 月到 ％（＋* 年 ＋ 月每个财政年度之间。那些年度的数据来自 123456 7829：；。6，“ ？@。6A9B 26 C@899 D。842；9 ％〃*’，E… ＋’）。
这些二战的数据与正文中的数据有些出入，因为这些数据是从月度数据而不是从年度数据中推导出来的。
第 ！〃 章！ 第二次世界大战时期的通货膨胀
〃！#
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（ 续表）
阶段划分
美国中立时期 战争赤字时期 至战后的价格高峰时期 整个时期
#〃# 年
％ 月—
#& 年 月
#& 年
月—
#&’ 年 ％ 月
#& 年
月—
#&（ 年 月
#&’ 年
％ 月—
#&％ 年 ％ 月
#&（ 年
月—
#&％ 年 ％ 月
#〃# 年
％ 月—
#&％ 年 ％ 月
对货币存量变化的贡献率（ 总和 ） ）
！ *＋ 高能货币 ；＋ ## ；＋ ％& ；＋ ％〃 ；＋ ’〃 ；＋ &# ；＋ ％&
！ ％＋ 商 业 银 行 存 款 对
联邦 储 备 银 行 库
存现 金 及 存 款 的
比率
；＋ （ ；＋ 〃# ；＋ 〃％ ；＋ ； … ；＋ ；。 ；＋ 〃
！ #＋ 商 业 银 行 存 款 对
公众 持 有 现 金 的
比率
… ；＋ ’ … ；＋ ’ … ；＋ & ；＋ &（ ；＋ ’。 … ；＋ ；#
！ ；＋ 各 比 率 间 的 相
互作用
… ；＋ ； … ；＋ ；* … ；＋ ；* ；！ ！ ；！ ！ … ；＋ ；’
对高能货币变化的贡献率（ 总和 ） ）
！ ＋ 货币黄金储备 ＋ ’ … ；＋ & … ；＋ & ＋ ’ ＋ ’％ ；＋ 。（
！ 。＋ 联 储 对 公 众 及
银行的债权
；＋ ；。 ；＋ ；& ；＋ ；〃 ；！ ！ ；＋ ；〃 ；＋ ；〃
！ 〃＋ 货 币 当 局 的 其
他 实 物 资 产 及
信用货币
… ；＋ * ＋ ； ＋ … ；＋ ’ … ；＋ （ ；＋ *
！ ！ 注：由于四舍五入，各比率相加可能不为 。
资料来源（ 按行）
、& 行：！〃#％#&’％〃# 〃（ ）％*〃＋％；’… 。’％’％；*，//＋ &*，&％；
。—〃、’—〃 行：从 #&。 年起，—。 行的原始数据来源 于 联 邦 储 备 公 告，其 余 部 分 与 表 ； 中 相 应 行 的
数据来源相同。无论黄金储备是否经过了成本的调 整（ 减 去 累 计 贬 值 收 益），—〃 行 的 结 果 数 据 都 不 会 发
生改变。
！〃# ！ 美国中立时期（！％&％ 年 ％ 月—！％’！ 年 ！！ 月）
从政治角度来看，我 们 可 以 明 确 地 划 分 出 美 国 保 持 中 立 的 时 期，但 是 从 经 济 的 角
度，这种界限却并不明显。在战争刚开始的几个月，也就是所谓的“ 伪战争”阶段，美国
的经济几乎没有受到任何影响。#〃# 年第四季度，产量、就业和个人收入曾出现了一次
短暂的投机性上升，之后一直到 #&； 年 ’ 月，它们基本上都处于下降趋势。但是纳粹
对低地国家（ 主要指荷兰）的袭击和随后的法国沦陷使经济出现了巨大的转机。英国及
其盟友开始在美国大量订购战争物资。前面的章节已提到，在 #&； 年中期，由于黄金
被运往美国用来支付战争物资，美国的黄金流入速度大幅上升。同时美国还启动了一
美 国 货 币 史（！〃#—！％#&）
！ 〃#％&’（） *＋；&#（） #… &。％ /＋&％0 1&’&％；
！〃#
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项大规模的防御工程。这些举措引发了工业产量、就业和个人收入的快速增长。由于
存在大量失业人口和闲置的工业资源，批发物价起初保持稳定，到 ％〃&’ 年秋天才开始
上升。综上所述，从经济角度来看，对作为中立者的美国而言，说战争开始于 ％〃&’ 年 （
月也许更为合适，因为经济所受战争的影响那时才表现出来。
相对于 ％〃&’ 年 ％# 月初美国向德国和日本宣战而言，％〃&％ 年 ！ 月《 租借法案》的生
效也许更能标志着美国经济上中立时期的结束，以及积极参战的开始。在《 租借法案》
生效之前，英国为了支付战争购买费用，向美国输出了 #’ 亿美元的黄金，动用了英国持
有的 #） ！（ 亿美元外汇余额，并且出售了 ！） ！（ 亿美元的美国证券。其中后两者中的很
大一部分都是英国向国民征用的。！《 租借法案》生效后，美国政府无偿向英国 供 应 大
部分的战争物资，名义上是用来交换英国为美国提供的服务。《 租借法案》事实上相当
于二战期间美国向其一战中的盟友提供贷款。至二战结束，美国通过《 租借法案》共支
出了 （’’ 亿美元。《 租借法案》通过后的一个月内，黄金储备的快速增长势头得到遏制，
这种增长始于 ％〃！* 年，并在法国沦陷后开始加速。
在美国保持中立的这段时期———从欧洲战争爆发前的 ％〃！〃 年 * 月 至 珍 珠 港 事 件
前的 ％〃&％ 年 ％％ 月（ 表 #！ 所用的日期），或者前文刚提到的从 ％〃&’ 年 （ 月到 ％〃&％ 年 ！
月———无论采用哪组日期，货币存量的增加都完全可以归因于当时黄金储备的相应增
长（ 见表 #！ 第 ＋ 行和第 ％％ 行，对应第一组的日期）。美国在一战中的中立时期，黄金储
备的增长也扮演了同样的角色，货币存量 *’； 的增长都可以归因于它；在二战的中立时
期，货币存量增长了 #〃； ，基础货币量也增长了 #〃； ，黄金储备增长略高于 #〃； ，其增
量中多于基础货币量增量的部分正好被联邦储备银行拥有的债权和法定货币的减少量
吸收。
由于银行纷纷减少超额准备金，商业银行的存款 准备比率上升。尽管该比率的上
升可以增加货币存量，但这种影响却被存款 通货比率的同期下降而抵消（ 见图 &… 及表
#！）。整个战争期间，这两个比率一直向相反的方向运动。这与一战中大部分时期的情
况类似。
在一战的中立时期，联邦储备体系由于没有营利资产（ 。/01213 /44。54）可以出售，从
而无力熨平黄金流入引起的货币存量波动。而二战期间，联邦储备体系的调节工具要
有力得多。它拥有超过 #’ 亿美元的政府债券组合可以随意出售。当然，即使卖出全部
债券组合，也难以抵消 ％〃！〃 年 * 月至 ％〃&％ 年 ％％ 月期间黄金流入量的一半。但是，财政
部可以采用对冲操作来抵消另一半———或者可以抵消全部甚至还有余力。在 ％〃！… 年
年末至 ％〃！＋ 年年初，财政部曾采用过这种对冲操作，当时它出售债券并用所得收入来
购买黄金，而不是通过印发金元券来支付。因此，在出售债券和购买黄金的过程中，财
！ 见 ！〃#％〃&#’（〃&） *％&〃＋&；#’（〃＋ （… #。 /〃’#0 1#&#＋ 23％’〃4 #。 5&％，％〃&’—％〃&（，67818927 ：。02。4 ；8） …（，？421。44 678189274，@。A5） 8= B899。07。，％〃&*，AA） ％％#—％％（。引用的数据覆盖了 ％〃！〃 年 〃 月到 ％〃&’ 年 ％# 月这段时
期。
！！〃
第 ！〃 章！ 第二次世界大战时期的通货膨胀
〃！#〃
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政部和联邦储备体系可以从技术上控制基础货币量的变动（ 见图 ％，图分为货币当局的
资产和负债两部分）。
图 ！〃# ％&％ 年 ’ 月到 ％！’ 年 ’ 月货币存量的变化以及其主要决定因素（ 月度数据）
注：阴影区域代表萧条阶段，其他区域代表扩张阶段。
资料来源：表 &’（（ 第 ） 栏）以及表 *’〃。
美 国 货 币 史（！〃#—！％#&）
！ 〃#％&’（） *＋；&#（） #… &。％ /＋&％0 1&’&％；
！〃#
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图 ’（ ！％）％—！％’〃 年的高能货币，分为财政部和联邦储备银行的资产与负债
第 ！〃 章！ 第二次世界大战时期的通货膨胀
〃！#
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图 ！〃（ 续）
注：联邦储备票据以及财政货币是在财政部 和 联 邦 储 备 银 行 之 外 的。大 约 ％ &&& 万—’ && 万
之间的金元券被召回但未上缴，这部分包含在高能货币中，但是没有在负债项目中反映出来。
资料来源：通过 （#％）—（#％# 年联邦储备 布 告 中 的 信 贷 余 额 以 及 货 币 性 黄 金 储 备，以 及 财 政 部
年报，对图 〃# 进行了贬值收益的调整。
美 国 货 币 史（！〃#—！％#&）
！ 〃#％&’（） *＋；&#（） #… &。％ /＋&％0 1&’&％；
！〃#
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价格的变动使我们有必要关注一下货币存量的增长。从 ％〃！〃 年 & 月到 ％〃’％ 年 ％％
月，批发物价上涨了 （！） ，每年上涨 〃 个百分点。我们前面提到，几乎全部的物价上涨
都发生在中立时期的最后 ％* 个月内，批发物价上涨了近 （＋） ，而货币存量增长了 ％#）
还要多。然而，从下面的图 ’〃 中可以清楚地看到，联邦储备体系并未广泛地开展公开
市场操作。在 ％〃！〃年 〃 月战争爆发后的 ！ 个星期内，它购买了大约 ’ 亿美元的政府债
券用来平抑美国政府债券价格的大幅下跌。！ 在其后的几个月内，联储又全部出售了这
些债券。因此到 ％〃！〃 年年末，它的政府债券持有量仍处于战前水平。在 ％〃’＋ 年 # 月到
％（ 月期间，财政部又出售了大约 ！ 亿美元的债券。之后直到美国参战，联储的政府债券
持有量没有发生任何变化。可以看出，关于公开市场操作和黄金流入方面的政策，联邦
储备委员会基本上延续了其 ％〃！！ 年以来的风格。
在中立时期，财政部跟联储一样，没有采取任何措施来对冲黄金的流入。它的现金
和联储存款的周余额 出 现 了 剧 烈 的 波 动，最 低 额 约 为 （’ 亿 美 元，最 高 额 则 达 ！’ 亿 美
元。％＋ 亿美元的波动范围大约是联储信贷余额变动范围的 ％； * 倍。因此，相对于联储
的公开市场操