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时间去研究它们，拜访那些经理，甚至于去参加摩根士丹利的某些研讨会。一天听10场介绍可不轻松，自己投资于对冲基金是一项艰苦的工作。你必须得亲自研究你的投资，而不是靠道听途说。你得了解它们的投资过程，如果它们不能或不愿说明，就离它们远点吧。要是他们号称自己发明了某种神秘的计算方法，就更该赶紧和它们说再见。除非你确实能勤奋地完成上面的工作，否则还是选择组合基金，通过组合基金来投资对冲基金为好。优秀的组合基金不在少数，它们的经营者都极为职业化，会勤勉认真地开展大量研究分析工作。虽然这样你要多付一层费用，但对于没那么勤奋聪明的普通投资者来说，组合基金的多样化和专业性会让你觉得它物有所值。
历史显示，从较长的时间来看，一只管理良好的组合基金在市场景气时至少不会低于标准普尔500指数的涨幅，而在市场下滑时能保护你的投资，且波动性较低。这样真的就很不错了。在2003年3月之前的5年时间中，市场经历了巨大的起落，标准普尔500指数平均每年下跌3。8％，而表现中等的组合基金回报率是6。3％，表现居前25％的组合基金回报率是9。2％，居前5％的回报率是15。7％。所以说，组合基金是正确的选择—对山姆一类人除外。
艺术品投资：爱作品本身，而非爱一种投资
几星期前，我在一位朋友家吃晚饭。在过去的20年间（自从他在摩根士丹利赚了大钱开始），他一直孜孜不倦地收藏美国西部画家的作品。如今，他家里满是雷明顿、比尔施泰特和韦恩的作品，让朋友们又赞又羡。而且，他还因此赚钱！“我发现这些艺术品的价格每5年就翻一番，”他略带一丝得意地说，“这可比买股票划算。你总不能把股权证书挂在墙上吧，它们真的很丑。美女可不会因为你手上有英特尔的股票而跟你调情。”
我的朋友大概是对的，因为他的那些画在以每年14％的速度升值，当然这也得益于他在挑选作品时的好品位。但是，我们并未算进拥有艺术品的高成本—包括保险、保安、维持藏画环境之类的费用—每年这些费用可能高达艺术品价值的2％。我查过了，在股票熊市期间美国西部画家的作品仍在升值。优秀作品容易出手，流动性非常高，差劲的作品却绝非如此。对此我非常清楚，有一次我想卖掉15年前买下的一位18世纪平庸艺术家的平庸画作，可费了好长时间！但无论如何，我的朋友是对的，伟大艺术品是一种高级的投资方式，因为它既能提供巨大的投资回报，又能带来审美上的愉悦。这和拥有一片农场相似，即使你不想每天住在农场里，只要偶尔回到那田园诗般的环境中，看一看牛肥马壮、树木葱茏的景象，也能体会到那种财富之外的精神幸福。
根据艺术品行家理查德•；罗世的研究，优质艺术品的长期回报在扣除成本之前约为每年9％~10％。还有证据表明：在艺术品方面也存在50~60年的波浪型康德拉季耶夫周期① 。过去的几个艺术品市值高峰期分别发生在1770~1780年、1830年前后、20世纪80年代、1929年，然后就是20世纪80年代末到90年代初，也就是因为日本人的狂热购买而价格疯涨的那次。想想就能明白，泡沫能创造财富，富人多了，购买艺术品的人也就多了，艺术品的价格自然跟着飙升。反过来也是一样。从1990年到1994年，以“艺术100指数”衡量的主要市场艺术品价格下跌了52％，另一个关于19~20世纪雕塑品的指数则跳水60％。但不要忘记，在此之前的1983年到1990年，这两个指数一直在大幅攀升，回报之高令人瞠目。即使是在经历下跌之后，1984年到1994年的10年复合回报率仍然达到11。5％，波动性标准差为35。7％。同期，标准普尔500指数的波动性标准差为17％，新兴市场股票为30。6％，美国新兴成长股为18。4％。“艺术100指数”自1976年诞生起到2004年底的复合增长率为10。5％，波动性标准差为27。9％。
这些统计都不够准确，因为拍卖机构和经纪人总是在想方设法制造一种假象：优秀艺术品的价格永远不会下跌。美元疲软也造成了艺术品在美国的升值和在伦敦、巴黎市场的贬值。你要是希望艺术品具有很高的流动性，又想在出手时得到一个好价钱，就可能有点奢求了。在过去的3年中，艺术品拍卖的流拍率高达25％。
当然，和选股一样，投资艺术品的回报主要取决于你选择了哪些艺术品，要看它们能否经得住时间和品位变化的考验。那些以大写字母G标记的杰作级艺术品通常是最佳投资。1921年，某个家族在巴黎以200法郎收购了莱杰的《红衣女人》，他们一直收藏着这幅画，直到去年在克里斯蒂以
2 200万美元卖出。也就是说，在将近一个世纪的时间里，这笔投资的年回报率高达19％。凡高的《鸢尾花》作于1899年，1947年被琼•；惠特尼•；贝松以8万美元购得。1987年大崩盘的几周后，她的儿子以5 390万美元的价格将画卖出，等于在40年零几个月的时间里持续得到17。7％的年回报。一幅画在被这家人观赏多年之后又创造出这么大的价值，真是不错了。具有讽刺意味的是，《鸢尾花》的买家身份后来被曝光，也就是澳大利亚的啤酒大亨阿兰•；邦德。他在收购时申请了索斯比拍卖行的一系列贷款。他所支付的天价引发了一个艺术品大牛市，索斯比成了主要的受益者。不久之后，邦德的企业帝国崩溃，他无法再继续归还贷款。于是，索斯比又获得了画的所有权，并于稍后以私下成交（价格未透露）的方式将画卖给了盖蒂博物馆。
某一件艺术品是否是好的投资在很大程度上要看潮流，这一点与股票不同。对于股票来说，从长期看还是资产价值、收益、分红这些硬性指标在起作用。艺术品市场的熊市不那么引人注目，但却杀气重重。“Rush艺术指数”在1925年到1929年间从100点上涨到165点，到1934年时又跌落到50点。在长波段大循环中，还有一些因潮流变化引起的小波段，其中的价格波动更为剧烈。1780年前后，盖多•；雷尼是炙手可热的画家，叶卡捷琳娜女沙皇曾以3 500英镑的价格收购他的一幅作品，在那时可是天价。可是，雷尼后来不再时髦，1958年他的一幅画仍然只能卖到3 500英镑，此时英镑已经不知贬值了多少倍！19世纪的英国收藏家曾经热衷于艰苦生活画派，那些描绘艰苦环境和苦工的作品一时大受追捧。反映悲惨世界的画作也曾经掀起过热潮，但现在两者都不再时兴了。我朋友的那些画着牛仔和印第安人的西部画家作品是否也会有这样一天？我不这样认为，但也难说。
关于艺术品潮流的一个极端例子是18世纪英国肖像画家隆尼、盖恩斯伯勒、雷诺兹等人的作品。他们在世时，为人画一幅祖先肖像画的收费相当于今天的17。5万美元。一代人之后，没人再愿意花那么多钱去购买别人那些发胖的祖宗的肖像，于是画的价格跌到原来的10％。20世纪20年代，肖像风俗画一度再次吃香，但在大萧条期间又大幅跌价。2002年夏天伦敦有一场肖像风俗画大拍卖。盖恩斯伯勒的《蓝色男孩》的成交价是150万美元，而1921年威斯敏斯特公爵将此画卖给美国中西部的一位商人时，价钱是14。8万英镑（相当于今天的1 000万美元）。雷诺兹的肖像画在1929年之前的价钱相当于现在的800万美元，而在2002年的拍卖会上却只卖到30~40万美元。
詹姆斯•；杜维恩是有史以来最出色的艺术品交易商之一。这位来路不明却魅力出众、穿着无懈可击的男人取得了巨大成功。他的商业计划简单而大胆。他认为美国富人的艺术品位很差。于是，在一战后他收购了大量的祖先肖像画，然后在接下来的15年间把它们卖给美国的“新贵”们。这些富翁新建了豪宅，总想挂几幅古老的油画肖像权当自己的祖先充充门面。在杜维恩的全盛时期，他宣称他卖出的任何一幅画永远不可能贬值。有好几年的时间他稳稳地控制了祖先肖像画市场—就像20世纪90年代早期拍卖行控制艺术品市场一样。
1929年大崩盘之后的那几年，祖先肖像画的价格平稳。直到1934年克里斯蒂拍卖行的一次拍卖上，隆尼的一幅曾于1928年以70万美元（乘以11倍相当于当前价格）成交的作品无人真正竞价，最后只能以6。5万美元出手。这一事件引发了肖像画市场的跌价狂潮。到1940年时，大多数18世纪肖像画的价格都跌到了20世纪20年代高峰时的5％左右。杜维恩的许多富人客户都在股市危机中倾家荡产，其中包括朱尔斯•；巴鲁克，他最后还欠了画商440万美元。1937年夏天的一个下午，杜维恩从伦敦克莱瑞支酒店走出来，遇到了3位美国贵妇，大家闲谈起来。在谈话当中，3位寡妇才得知自己亡夫的画像藏品几乎已经变得一钱不值。她们气得把杜维恩推到人行道上一通猛踢。S•；N•；贝尔曼写了一本《杜维恩》，描写了杜维恩和他的手下伯纳德•；贝伦森在艺术品交易中的狡猾勾当，既有趣味又发人深省。
另一场艺术品惨剧发生在20世纪晚期的日本，余震波及全世界。20世纪80年代日本股市飞涨，泡沫膨胀。到1990年时，财富的聚积对全世界的艺术品价格产生了影响。日本收藏者总是通过他们的交易商来收购，而且品位特殊。他们喜欢印象派、后印象派，还有1900年到1950年期间的现代艺术品。有人估计，在1987年到1990年间，拍卖会上40％的印象派作品都落入了日本买家之手。日本人的疯狂购买把艺术品价格推上新高。
到20世纪80年代末，艺术品牛市势头强劲。推动者是拍卖行和画商，他们用文化和鱼子酱把无知的富人们迷倒，把他们变成冤大头。1987年，一位著名的日本画商真田一贯组织了18名年轻而富有的日本企业界骄子和他们的妻子、女友，飞往美国开始了一次学习和购买之旅。一趟旅行下来，他把这些门外汉变成了疯狂的艺术品爱好者。在索斯比的大型秋季拍卖会上，这些人买下了印象派作品的半数以及10幅最贵画作中的5幅。在艺术品价格达到高峰的1990年之前的4年间，日本从西方进口了138亿美元的艺术品。
到20世纪80年代晚期，日本银行大力鼓动客户贷款购买艺术品。银行家们称艺术品是绝佳的收藏。日本的企业和商人花了大钱购买画作。安田火灾和海事保险公司买下了凡高的《向日葵》，付出了3 900万美元。大昭和纸业公司董事长齐藤良平在1990年5月15日花1。606亿美元收购了雷诺阿和凡高的两幅画，其中雷诺阿那幅7 810万美元，凡高的《加歇医生像》8 250万美元，创下油画交易史上的最高价。
当时，齐藤大言不惭地宣布，他死后两幅画将随他火化。但10年后，手头拮据的他又把那幅凡高卖回给克里斯蒂拍卖行，据说只收回原价的1/8。那幅雷诺阿的作品后来不知所终，有人说现在被一家日本银行收藏。另一个纪录由日本房地产投机家鹤卷智德创下，他于1989年11月30日以5 130万美元买下一幅毕加索作品。据日本画商最乐观的估计，当年以50亿美元购入、现仍保存于日本各银行手中的画作如今最多能卖出14亿美元。
我可以现身说法地告诉你：业余爱好者在进行收藏时，如果未能正确判断未来的流行趋势，一定会损失惨重。20世纪40年代末和50年代初，我父母对多萝西•；道蒂的手绘瓷鸟着了迷。这些骨瓷模型均为真鸟大小，非常美丽。由于其精致和稀有，我父亲认定它们将来会成为极具价值的藏品。1957年伊丽莎白二世女王送了一对瓷鸟给艾森豪威尔总统，于是道蒂的作品价格飞涨。我父母收购了若干限量版的瓷鸟，每对的价格在8 000到10 000美元。而当时，一幅优秀的画作价格也不过5万到10万美元。50年后，那些瓷鸟还站在我的壁炉架上，美丽如昔。如果你能找到买主的话，一对还是只能卖到8 000美元。想一想吧，若是它们的升值速度能达到一年8％，现在就该值469 000美元一只了；若是12％，就是2 890 022美元；若是15％，就是10 836 574美元；若是17。7％，或者说与贝松夫人那幅画的升值速度一样，就是34 580 000美元。我父亲精于判断股票趋势，在判断艺术品流行趋势方面却十分失败。
如今，艺术品熊市似乎已经结束，价格再次上扬。但人们的狂热劲头已经不再—至少现在还未恢复。由于金融资产的回报率是如此之低，拥有艺术品造成的收入损失比10年前显得小得多了。而另一方面，有关CEO们贪欲的丑闻也使得美国和欧洲公司不再敢收购艺术品。泡沫破裂了，而艺术品价格正以较正常的速度上涨。
20世纪40年代早期，当纳粹的铁蹄横扫欧洲之时，大量犹太家庭准备逃亡。他们本来都是些富人，但手中的土地、房产还有经营了几代人的生意都突然变得一文不值，因为别人知道他们急于脱手，所以拼命压价。还有，占领区的货币不再值钱，而且没有兑换控制。珠宝（还记得中国将军的故事吧）和艺术品成了唯一比较容易兑现的可携带财产。他们千方百计地向美国偷运艺术品。后来，在这些家庭到达纽约后，艺术品成？他们赖以维生之物。
如今，对冲基金刺猬们也喜欢收购艺术品。有时候只是为了充门面—一种不怎么高明的炫耀。我的看法是，你应当因为喜欢一幅画而购买它，而不是把它当做分散投资的手段。
第十七章 三类投资信条：成长、价值和不可知
hexun 2007…05…28 05：17
正如艺术有不同流派，投资信条也有三大派别：成长、价值和不可知。我所认识的绝大多数投资者都可以被归入其中一类。我自己想成为一名价值投资者，但表现得更像个不可知论者。
寻找成长型股票极其困难
信奉成长理念的投资者认为，应该投资于那种盈利和分红稳定增长的公司股票。在他们看来，控制买入成本固然有用，但不如确认股票的成长性来得重要。从定义看，成长型公司指的是那些处于周期性特征不明显的行业中、利润良好、居行业领先地位、拥有优秀管理团队的公司。理想的投资方法是持有上升行业的股票，直到行业开始衰落；卖出则应是因为行业前景发生变化而不是股价上涨。研究证明，如果你具有绝好的眼光，购买了盈利增长最快的公司的股票，不管它的估值如何，你得到的长期年均回报将超出标准普尔500指数11个百分点。这可不是个小数目！
问题在于，谁都没有绝好的眼光，人们总是对自己挑选成长型公司的能力过于自信和乐观。预先辨别公司的成长性极其困难，正如前几章曾经提到的，基于各种原因，成长型公司很容易丧失其原有的成长性。另外，当投资者可以清晰地将一个股票认定为成长型股票时，它的成长性多半已经在价格中得到了充分反映，此时，你只是花高价买入了一家好公司的股票而已。
成长型投资者往往容易爱上那些曾经给他们带来不菲回报的股票。请记住，这是在投资股票，不是谈恋爱，价格涨上去了就要抛掉。你可以去爱一个人、爱一个小孩、爱一条狗，但不要迷恋一只股票。
尽管早在19世纪伦敦的商人银行① 、苏格兰的信托公司以及瑞士的私人银行就在进行成长型投资，但现代的成长型投资理论是到20世纪30年代才由托马斯•；罗派斯② 提出的。那时，大萧条的阴影正笼罩着美国。罗派斯首先关注的是股票分红的增长，二战后，他进一步拓展了关于成长性的定义，并在投资中不断加以实践和推广。罗派斯先生晚年的性格十分极端，每次我见到他，他总是对非成长型投资者嗤之以鼻：“为什么在有好公司可以选择的时候，有人仅仅为了图便宜就去买一个平庸公司的股票？”罗派斯这样来定义成长型股票：“所谓成长，就是一个盈利已经保持长期增长的企业，在每一轮商业周期顶部，其每股盈利不断创下新高，而且有迹象表明，在每一个商业周期中均保持着超越生活水准上涨水平的增长速度。”
另一个非常成功的成长型股票投资者是先锋资本的鲍博•；巴克，他对成长性的表述略有不同：“在我们公司，我们致力于寻找那些为数不多的、在很长一段时期内每股收益快速增长的公司。我们的组合全部投资在这样的股票上，对不属于这种类型的公司我们不会关注。我们为此节约了大量的时间。”另一位睿智的投资家温思罗普•；诺尔顿将成长型股票比作巨大的摇钱树，他的话大意是：好公司就像一棵大树，种子是多年